事件：公司發(fā)布2 021 年報(bào)及2022 年一季報(bào)。2021 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1105.95 億元，同增14.15%，歸母凈利潤87.05 億元，同增22.98%；測算2021Q4 公司實(shí)現(xiàn)營收255.88 億元，同增10.70%，歸母凈利潤7.61 億元，同降27.82%。2022Q1 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入310.47 億元，同增13.47%，歸母凈利潤35.19 億元，同增24.32%。2021 年收入、利潤符合預(yù)期，2022Q1 收入符合預(yù)期，利潤超預(yù)期。2022 年公司計(jì)劃實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入1296 億元（yoy+17%），利潤總額122 億元（yoy+21%），投資計(jì)劃為148.02億元。

 

    點(diǎn)評：液奶概念股基本盤穩(wěn)健增長，奶粉改善明顯成為第二成長曲線。分產(chǎn)品來看，2021 年公司液體乳/奶粉及奶制品/冷飲產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入849.1 億/162.1 億/71.6 億，分別同比增長11.5%/25.8%/16.3%。量價(jià)驅(qū)動(dòng)拆分看，液態(tài)乳銷量/結(jié)構(gòu)/純價(jià)分別貢獻(xiàn)6.7%/2.2%/2.7%；奶粉銷量/結(jié)構(gòu)/純價(jià)分別貢獻(xiàn)11.1%/12.7%/2.0% ； 冷飲銷量/ 結(jié)構(gòu)/ 純價(jià)分別貢獻(xiàn)9.7%/4.6%/2.0%。液奶及冷飲以量增為主，結(jié)構(gòu)及價(jià)增為輔，奶粉量增及結(jié)構(gòu)升級均貢獻(xiàn)顯著。從市占率表現(xiàn)看，液態(tài)奶/嬰配粉/成人粉/奶酪/低溫鮮奶市占率分別提升0.4pct/1.4pct/2.2pct/6.3pct/5.4pct。

 

    毛利率穩(wěn)中略升，凈利率優(yōu)化0.58pct，符合指引預(yù)期。2021 年公司毛利率為30.7%，同比提升0.47pct。分業(yè)務(wù)看，2021 年液體乳/奶粉/冷飲毛利率分別為28.3%/39.2%/40.3%，同比+0.4pct/+0.04pct/-0.61pct。2021 年原奶龍頭股市場價(jià)漲幅約12%，公司液奶噸成本漲幅約4%，成本控制能力顯現(xiàn)，同時(shí)公司買贈(zèng)促銷投入減少疊加部分品類小幅提價(jià)效應(yīng)，帶動(dòng)銷售噸價(jià)提升，全年毛利率穩(wěn)中略升。2021 年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為17.5%/3.8%/0.5%/0.0%，同比0.0pct/-0.2pct/0.0pct/-0.2pct，廣宣費(fèi)用率基本持平，期間費(fèi)用總體平穩(wěn)。綜上，21 年公司凈利率為7.93%，同比提升0.58pct，符合公司凈利率改善50bp 的目標(biāo)指引。

 

    盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)2022-2024 年公司歸母凈利潤為109.25、129.62、151.61 億元，分別同比增長26%、19%、17%，最新收盤價(jià)對應(yīng)2022-2024年P(guān)E 分別為22x、19x、16x，維持買入。

 

    風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)導(dǎo)致供應(yīng)鏈?zhǔn)茏�、食品安全龍頭股問題、競爭格局惡化

 

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