基本結論

 

    近期竣工概念股交付風險事件的核心原因是出險房企的流動性困難。市場銷售快速下行，房企銷售資金回籠量降低，2022 年1-6 月全國商品房銷售金額同比-28.9%，且竣工交付風險項目占比較高的地區(qū)主要是市場供求有一定壓力的中西部城市，如鄭州、昆明等在售庫存去化周期超過20 個月。房企龍頭股增量融資受阻，1Q22 和2Q22 房企公開債券發(fā)行金額分別同比-47.2%、-32.7%，而到期公開債券規(guī)模維持高位。2021 年上半年之前，預售資金監(jiān)管力度相對較弱，母公司龍頭股違規(guī)抽調項目資金，在自身出現(xiàn)流動性危機后，難以填補項目層面的建安資金，導致項目出險竣工交付風險。

 

    預計有專項基金設立解決保交付問題，提振市場信心，利好有優(yōu)質貨值儲備的房企。交付風險或將導致購房者信心受挫，尤其對民企項目接受度下降，市場銷售恢復進度或受影響；房企銷售進一步分化，優(yōu)質房企更受認可，銷售或強者恒強。民企在銷售、投資端參與度下降，后期或導致市場供應不足，且地方財政壓力將加大。我們認為僅靠項目主體層面的手段解決風險難有成效，需要外來資金的幫扶，預計專項基金或將設立解決交付風險問題，而此類基金主要應用于項目層面，并不直接作用于出險民企，但能帶動市場信心的修復提升。同時預計土拍政策將持續(xù)放寬，需求側限購限售等政策或進一步優(yōu)化，但并非所有房企都能享受系列寬松政策帶來的利好，手里有貨、貨能賣動的房企才能真正吃到紅利。

 

    房企銷售分化加速，改善房企強者恒強。自2021 年下半年以來，行業(yè)供給側出清不斷推進，行業(yè)格局正逐步重塑，30 家出險房企的銷售規(guī)模占百強房企的比例從2018 年40%以上降至2022 年1-6 月的20%，而改善型房企的銷售排名正持續(xù)提升。改善型房企主要布局高能級城市的核心板塊，去化有保障，土儲流動性高，對資金占用相對較小，可實現(xiàn)有質量的高周轉；而多數(shù)出險房企土儲中商業(yè)文旅、低能級遠郊住宅占比高，紓困難度大。改善房企利潤率可通過流動性、產(chǎn)品溢價和新增高利潤項目來提升，其在 2021年下半年以來積極錯峰拿地，一方面能通過高利潤項目改善利潤水平，另一方面可以在市場逐步恢復的 2022 年下半年推出高品質項目，搶占市場。

 

    投資建議

 

    竣工交付風險或加速房企龍頭股的銷售分化和供給側出清，重塑行業(yè)格局，同時預計針對風險事件出臺的系列措施將修復市場信心，同時我們認為本輪周期中將由高能級城市、改善需求引領行業(yè)復蘇。首推積極布局重點城市核心板塊、擁有高質量產(chǎn)品服務力的房企，如綠城中國、建發(fā)國際龍頭股、濱江集團等或把握強者恒強的機遇，行業(yè)地位或將進一步提升。穩(wěn)健選擇推薦財務結構健康、現(xiàn)金流安全的頭部國企央企，銷售相對穩(wěn)定，也能保持一定拿地強度，如保利發(fā)展、中國海外發(fā)展。

 

    風險提示

 

    寬松政策對市場提振不佳；三四線城市恢復力度弱；多家房龍頭股企出現(xiàn)債務違約

 

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