事件：

    11 月14 日，國家統(tǒng)計局公布10 月主要經(jīng)濟指標，工業(yè)生產(chǎn)增速回落到4.7%低于預期，投資和社會消費品零售同比的數(shù)據(jù)也都弱于預期。然而，詳細的分析相關數(shù)據(jù)，工業(yè)生產(chǎn)受到統(tǒng)計性因素的擾動，零售數(shù)據(jù)受到雙十一的影響，增速偏弱事出有因；但是被寄予厚望的基建投資低于市場預期值得關注。我們認為四季度GDP 能否企穩(wěn)的關鍵還在于政策能否落地。

    投資要點：

    投資與零售增速都有所下滑。從單月同比的數(shù)據(jù)來看，固定資產(chǎn)投資增速從9 月的4.8%進一步放緩到3.7%。其中，房地產(chǎn)開發(fā)投資單月同比增速溫和放緩符合預期，（房地產(chǎn)銷售面積單月同比維持正增長而累計同比增速轉(zhuǎn)正，也與我們的預判一致）。制造業(yè)投資單月同比略有反彈，略好于預期。然而，被穩(wěn)增長寄予厚望的基建投資則明顯下滑。雖然去年4 季度在穩(wěn)增長的壓力之下基建投資反彈強勁，存在高基數(shù)效應，但是基建同比增速偏弱意味著10 月以來的基建投資未能發(fā)揮穩(wěn)增長抓手的作用。

    社零名義同比也從前一個月的7.8%下滑到7.2%。然而2015 年以來大多數(shù)年份的數(shù)據(jù)顯示，社零的名義和實際同比受到雙十一虹吸效應的影響，都會在10 月份出現(xiàn)明顯下滑并在11 月反彈�？紤]到今年雙十一電商零售增速強勁，10 月社零數(shù)據(jù)可能需要結合11 月數(shù)據(jù)共同觀察。當然，受到雙十一影響較小的汽車零售增速10 月有所下滑，部分的與基數(shù)效應有關，但是仍然顯示汽車零售并不理想。

    工業(yè)增加值下滑或與統(tǒng)計性因素有關。今年以來，我國的工業(yè)增加值增速非常鮮明的表現(xiàn)為每個季度前兩個月數(shù)據(jù)偏低，最后一個月數(shù)據(jù)反彈，統(tǒng)計性因素的擾動非常鮮明。這樣看來，10 月工業(yè)增加值出現(xiàn)回落并不意外，且4.7%的增速也與一個季度前7 月4.8%的增速大體相當。這樣看來，與三季度比，工業(yè)生產(chǎn)基本平穩(wěn)。我們也注意到，雖然出口增速略有反彈，出口交貨值同比增速繼續(xù)下滑，對工業(yè)生產(chǎn)也構成了一些沖擊。

    四季度經(jīng)濟企穩(wěn)仍需政策發(fā)力。從目前的情況來看，社零數(shù)據(jù)在去年年底基數(shù)偏低的情況下，進一步惡化的可能性不高；在貿(mào)易摩擦因素有所緩和的情況下，出口增速可能也會大體保持平穩(wěn)；考慮到在制造業(yè)投資大概率繼續(xù)在低位徘徊，基建投資能否略有反彈并對沖地產(chǎn)投資的溫和下行則成為經(jīng)濟能否企穩(wěn)的關鍵。11 月13 日國常會已經(jīng)降低了基礎設施建設項目的資本金比例，11 月14 日總理一個月后再度召開部分省份經(jīng)濟形勢座談會，也顯示出政府保增長的壓力仍然存在。當然，當前地方政府基建投資意愿不強，穩(wěn)增長的效果如何我們會密切關注。

    風險提示：經(jīng)濟低于預期，政策力度不及預期，中美關系持續(xù)惡化