投資邏輯

    在建及新上環(huán)評項目投資超百億，巨大動能在醞釀：未來公司將新建25 萬噸蛋氨酸項目、黑龍江生物發(fā)酵項目、2X2 萬噸營養(yǎng)品項目以及年產(chǎn)11000 噸營養(yǎng)品及9000 噸精細化學(xué)品項目，合計投資超過百億，未來成長潛力巨大。我們認為隨著營養(yǎng)品產(chǎn)業(yè)鏈的延伸以及香精香料的逐步接力，公司的周期屬性將有所弱化，未來有望成為一體化方案解決商。

    帝斯曼整合能特科技極大改善行業(yè)競爭格局，VE 有望走向慢牛：公司擁有2 萬噸VE 油產(chǎn)能，位居全球第二。今年行業(yè)最大的邊際變化在于帝斯曼整合能特科技，我們認為隨著該事件的逐步落地，行業(yè)格局將得到極大改善，疊加近一輪擴產(chǎn)周期接近尾聲， VE 粉價格中樞有望上移至50-60 元/Kg ， 預(yù)計該產(chǎn)品2019/2020/2021 年收入分別為10.72/12.13/14.67 億元。

    蛋氨酸行業(yè)位于底部，反傾銷助力行業(yè)景氣度向上：公司擁有5 萬噸產(chǎn)能，計劃新增25 萬噸產(chǎn)能，完全達產(chǎn)后公司將步入全球蛋氨酸第一梯隊。目前蛋氨酸行業(yè)處于底部位置，短期來看，中國蛋氨酸的反傾銷調(diào)查可能會給行業(yè)帶來刺激，產(chǎn)品價格中樞有望上移至20-30 元/Kg；長期來看，隨著行業(yè)不斷洗牌，集中度不斷提升，疊加擴產(chǎn)逐步步入尾聲，未來有望迎來反轉(zhuǎn)，預(yù)計該產(chǎn)品2019/2020/2021 年收入分別為6.40/11.50/25.00 億元。

    VA 行業(yè)壟斷格局有望延續(xù)，產(chǎn)品高景氣度有望維持：公司目前擁有1 萬噸VA產(chǎn)能，產(chǎn)能位居全球第一。由于行業(yè)的高技術(shù)壁壘，行業(yè)競爭格局十幾年來一直保持穩(wěn)定，雖然行業(yè)仍有擴產(chǎn)，但我們認為行業(yè)壟斷格局有望延續(xù)，產(chǎn)品高景氣度有望維持， 短期內(nèi)VA 粉價格中樞有望維持在300 元/Kg ， 預(yù)計該產(chǎn)品2019/2020/2021 年收入分別為15.34/11.62/10.77 億元。

    香精香料品類不斷擴充，新材料布局穩(wěn)步推進：經(jīng)過多年發(fā)展，香精香料業(yè)務(wù)貢獻了公司的穩(wěn)定利潤來源。未來公司會不斷拓寬新的品類，隨著新產(chǎn)能的不斷投產(chǎn)，該業(yè)務(wù)有望持續(xù)保持高增長。新材料板塊，公司目前擁有1.5 萬噸/年的PPS 及1000 噸/年的PPA 產(chǎn)能，未來計劃新增1.5 萬噸/年的PPS 及9000 噸/年的PPA 產(chǎn)能，隨著產(chǎn)能的逐步釋放，該板塊有望成為公司新的利潤增長點。

    盈利預(yù)測與投資建議

    我們預(yù)計公司2019/2020/2021 年歸母凈利分別為24.02/25.27/30.83 億元，對應(yīng)PE 分別為20.93/19.90/16.31 倍，公司成長動能巨大，給予20 倍估值，對應(yīng)目標價為23.6 元。首次覆蓋，給予增持評級。

    風(fēng)險提示

    產(chǎn)品價格下跌；公司產(chǎn)能建設(shè)及投放進度不及預(yù)期；上游原材料價格波動