中信建投研究報(bào)告：青島啤酒-600600-穩(wěn)定+確定帶來底部回升：行業(yè)繼續(xù)以“規(guī)模導(dǎo)向”為主，凈利率緩慢提升 2001 年以來，啤酒市場(chǎng)發(fā)生了超過 80 次的兼并收購(gòu)，集中 度得以提高，CR4（銷量）從 25%提升至接近 60%，而同期行業(yè) 利潤(rùn)率從 2.7%上升至 8%。但相比美日，我國(guó)啤酒的行業(yè)集中度 依舊不高，美國(guó)是在 80 年代行業(yè)集中度超過 70%后，利潤(rùn)率才 快速提升。此外，即使華潤(rùn)的產(chǎn)銷量位于行業(yè)第一，但在市場(chǎng)份 額方面并沒有取得絕對(duì)優(yōu)勢(shì)（而百威在美國(guó)市場(chǎng)份額超過 50%）， 在市場(chǎng)上并不具備很強(qiáng)的議價(jià)能力，因此短期內(nèi)，行業(yè)內(nèi)幾大企 業(yè)還將以擴(kuò)大規(guī)模為導(dǎo)向，擠壓中小企業(yè)，這個(gè)過程中，企業(yè)提 價(jià)多是因?yàn)槌杀就苿?dòng)，因此凈利率的提升是個(gè)緩慢的過程。 假設(shè)：我國(guó)如果按照前四大企業(yè)平均每年銷量 10%，而同期 啤酒行業(yè)銷量增長(zhǎng) 5%，預(yù)計(jì)到“十二五末”，CR4 可達(dá)到 70%以 上，或許能迎來利潤(rùn)率行業(yè)整體性拐點(diǎn)。 2012 年成本整體下降，公司毛利率將有所提升 2011 年公司進(jìn)口大麥平均成本在 350-360 美元/噸，較去年同 期上漲了 40% ，而 2011/12 季度，澳麥供應(yīng)充足，離岸價(jià)格為 240 美元/噸，因此我們預(yù)計(jì)公司進(jìn)口大麥（特別在旺季）價(jià)格下 降的幅度較大。占公司營(yíng)業(yè)成本 50%以上包裝材料，其中紙箱、 玻璃瓶成本略有上漲，易拉罐成本略有下降，總體來說，明年整 體成本一定能比今年有所下降。 兼并、自建兩手抓，完成銷量 1000 萬千升 目前自建 1 萬噸產(chǎn)能的啤酒廠僅需 2000 萬元，建 1 個(gè) 10 萬 噸工廠，從破土動(dòng)工開始只需要 10 個(gè)月時(shí)間。到年底公司產(chǎn)能 可增加 300 萬千升，2011 年末總產(chǎn)能達(dá)到 1100 萬千升。目前產(chǎn) 能利用率為 70%，為實(shí)現(xiàn) 2014 年銷量 1000 萬千升的目標(biāo)，公司 計(jì)劃未來3年還將新增200萬千升的產(chǎn)能，相比現(xiàn)在的擴(kuò)產(chǎn)速度、 以及 60 億充沛的現(xiàn)金資源，這一目標(biāo)實(shí)現(xiàn)起來較為容易。 盈利預(yù)測(cè)：按照公司“14 年實(shí)現(xiàn)銷量 1000 萬千升”計(jì)劃，假設(shè) 11-13 年銷量增速為 13%、12%、11%，考慮明年毛利率提升至.......