期貨市場和現(xiàn)貨市場間的關系

　　期貨交易的形成經歷了從現(xiàn)貨交易到遠期交易，最后到期貨交易的復雜的演變過程，是貿易過程中不斷提高交易效率、降低交易成本的結果。在發(fā)達的市場經濟體系中，期貨市場作為重要的組成部分，與現(xiàn)貨市場、遠期市場共同構成既有分工又密切聯(lián)系的多層次的有機整體。在國際黃金價格形成機制上，現(xiàn)貨價格和期貨價格同時影響著市場走向。

　　黃金期貨品種和遠期合約的產生必須具備成熟的黃金現(xiàn)貨市場條件，缺少必要的現(xiàn)貨市場條件的期貨品種潛藏著巨大的風險，市場必然出現(xiàn)混亂。 “3·27”國債期貨事件就是一個很好的例子。國債期貨賴以存在的基礎是利率市場化，而我國利率市場化尚未完全實現(xiàn)。該事件對目前正在計劃推出的金融衍生工具如股指期貨來說是個警示，現(xiàn)貨市場(即證券市場)條件是否成熟不可忽視。

　　如果現(xiàn)貨市場存在的缺陷比較明顯，那么培育和完善現(xiàn)貨市場對促進期貨市場的發(fā)展就顯得非常必要。目前，在上海黃金交易所的白銀現(xiàn)貨交易中， Ag999品種長期以來成交量為零，原因在于其交易規(guī)則設計和交割方面合理性較差，白銀企業(yè)傾向于通過其他渠道進行交易。金交所白銀現(xiàn)貨交易形同虛設，導致白銀延期交收Ag(T+D)這一遠期合約脫離了現(xiàn)貨價格的支撐，其成交價格和國際白銀價格出入較大，成交量低，交易不活躍。

　　作為一種高級的交易方式，期貨交易以現(xiàn)貨交易為基礎,在現(xiàn)貨交易發(fā)展到一定程度和社會經濟發(fā)展到一定水平時才形成和發(fā)展起來。沒有期貨交易，現(xiàn)貨市場的價格風險無法規(guī)避；沒有現(xiàn)貨交易，期貨交易就沒有了產生的根基。二者相互補充，共同發(fā)展。

　　黃金現(xiàn)貨延期交收品種和黃金期貨的比較

　　黃金延遲交收業(yè)務和黃金期貨都具備杠桿效應，對于風險偏好性的投資者、投資機構具有較大的吸引力。二者都可以滿足國內黃金企業(yè)套期保值的需求。

　　作為中國黃金市場的組織者，上海黃金交易所推出的準期貨交易品種——黃金現(xiàn)貨延遲交收品種Au(T+D)是目前市場上成熟的、交易量最大的黃金交易品種，同時也是國內唯一合法的黃金保證金交易。

　　黃金延遲交收業(yè)務，是指按上海黃金交易所報出的即時價格以保證金方式交易國家標準金條。投資者買入后可以選擇立即買出或者此后任何時間賣出，賺取差價，也可以交割實物金錠。該交易品種作為遞延現(xiàn)貨品種在很多方面比較接近黃金期貨，很多黃金企業(yè)也將遞延現(xiàn)貨交易當作期貨來進行操作。

　　黃金期貨是按照不同的交割月份掛出交易合約，每張合約有固定的交割期限，投資者不能永久持倉。從表面上看，黃金期貨交易沒有任何持倉成本，但其成本體現(xiàn)在遠期的合約價格當中，遠期的合約價格要高于近期。黃金期貨的最大優(yōu)勢在于參與者廣泛，個人投資者也可以參與其中，同時，資金出入方便，交易成本低。眾多期貨公司宣傳廣泛，營業(yè)網點眾多，合約價值較小。黃金期貨掛牌交易后將有希望成為上海期貨交易所交易量最大、交投最活躍的交易品種。

　　在交易制度、報價環(huán)節(jié)、交割環(huán)節(jié)和波動限制等方面，黃金期貨和Au(T+D)相似之處甚多。二者最重要的不同點是黃金現(xiàn)貨延期交收Au(T+D)沒有交割期限，其全天9個小時的交易時間覆蓋了黃金價格波動最劇烈的夜間時段。

　　黃金期貨和Au(T+D)兩個交易品種的標的物是同一種規(guī)格的金條。雖然二者在保證金比例方面存在差異，但根據市場操作經驗來看，期貨公司會將保證金比例從7%提高到10%以規(guī)避風險。在交易制度、報價環(huán)節(jié)、交割環(huán)節(jié)和波動限制等方面，兩者相似之處甚多。

　　二者最重要的不同點是黃金現(xiàn)貨延期交收Au(T+D)沒有交割期限，理論上投資者可以永遠持倉，也可以在買入當日就進行交割申報申請交割。制約Au(T+D)發(fā)展的是持倉帶來的每日萬分之二的遞延費，其支付方向不確定導致交易成本難以控制。而且上海黃金交易所僅對機構開放該業(yè)務，個人投資者不能參與其中，交易活躍度不高。Au(T+D)的優(yōu)勢在于其全天9個小時的交易時間覆蓋了黃金價格波動最劇烈的夜間時段。Au(T+D)的價格以現(xiàn)貨價格為基礎，與同一規(guī)格現(xiàn)貨交易品種Au9995的價格基本上一致。上海黃金交易所平衡市場每日供需關系能力極強，通過中立倉和先進的物流儲運系統(tǒng)可以保證任何交易者的實物需求。目前，Au(T+D)已經作為套期保值的工具而獲得黃金企業(yè)的廣泛認可，商業(yè)銀行也嘗試利用其作為對沖多余頭寸風險的工具。

　　從某種意義上講，Au(T+N)合約向期貨合約更邁進了一步。這一合約與Au(T+D)的主要區(qū)別在于多空雙方由按日互相支付延期補償費的規(guī)則，改為按月互相支付。Au(T+N)的價格會略高于現(xiàn)貨金價，這一點與期貨的遠月到期合約往往比近月到期合約價格略高的特點非常相似。

　　2007年11月5日，上海黃金交易所正式掛牌交易兩個新的交易品種，即Au(T+N1)和Au(T+N2)，同時對原有的Au(T+D)交易規(guī)則也進行了改良。Au(T+N)品種是對Au(T+D)品種業(yè)務的補充和延續(xù)，可以更好地滿足黃金企業(yè)對黃金交易的需求。這兩個合約的交易方式與Au (T+D)一致，但增加了遞延費支付日的限制：Au(T+N1)單數(shù)月份的最后交易日，Au(T+N2)雙數(shù)月份的最后交易日。新合約對延期費率參數(shù)進行了調整，按定期集中支付的方式支付延期費，延期費支付日的多、空持倉，按交收申報量確定1%的延期補償費支付方向。多空持倉可在每日規(guī)定時段進行實物交收申報，通過中立倉平衡供需。該品種的掛牌可以更好地滿足投資者對黃金交易的需求，促進黃金市場持續(xù)健康地快速發(fā)展。

　　從某種意義上講，Au(T+N)合約向期貨合約更邁進了一步。這一合約與Au(T+D)的主要區(qū)別在于多空雙方由按日互相支付延期補償費的規(guī)則，改為按月互相支付。這意味著投資者只要在每月最后一個交易日前平倉，就可以避免發(fā)生延期補償費，其持倉成本可控性增強。但需要特別提到的是，這并不能使投資者持倉成本降低，而僅僅是可控性增強。Au(T+N)與Au(T+D)的價格形成機制，都以黃金現(xiàn)貨價格為基礎，但由于延期補償費支付日的不同，使得Au(T+N)的價格會略高于現(xiàn)貨金價，持倉成本被涵蓋在價格當中。這一點與期貨的遠月到期合約往往比近月到期合約價格略高的特點非常相似。

　　在2008年1月9日黃金期貨正式掛牌交易之后，不少投資機構把目光集中在期貨市場和現(xiàn)貨市場之間的套利機會上。在正常市場中，當月或臨近月份交割的期貨合約價格與該商品的現(xiàn)貨價格會有所差異，但兩者通常相差很小。但在流動性不好的市場中，可能會發(fā)生合約到期的商品期貨價格與該商品在現(xiàn)貨市場的價格相差大的情況，許多現(xiàn)貨商利用兩個市場之間的價格差進行套利交割。在我國黃金市場中，這種情況也可能發(fā)生，但跨市套利并不是套期保值。期、現(xiàn)貨市場間的套利活動有利于平抑期貨市場的過度投機，使臨近交割期的期貨價格與現(xiàn)貨價格接近一致。（責任編輯 殷江海）